美联储降息预期“膝盖斩”

今年年初，市场一度极端预测美联储今年会降息六七次。

短短几个月后，通胀高企和美联储的鹰派言论已经迫使交易员将美联储年内降息的预期“膝盖斩”至约一次，可能在11月或12月，市场目前仅预计美联储年内降息约30个基点。

但实际上，美国经济和通胀整体而言并未脱轨。美联储29日公布的褐皮书显示，从4月初到5月中旬，美国经济活动继续扩张，大多数地区的经济活动小幅增长，但在消费者需求趋弱的情况下，企业对未来的看法更加悲观，同时通胀继续以温和的速度上升。企业报告零售支出持平或略有增长，这也和近期消费者缩减支出的数据相呼应。

美联储在今年3月的“点阵图”中也暗示今年会降息三次，远多于目前市场预计的一次。这次市场降息预测再度走向极端了吗？

经济信号预示降息预测或过度悲观

在近期美国经济强劲表现背后，一些疲软信号已经出现，

褐皮书显示，美国经济活动从4月初至5月中旬持续扩张，但因消费者需求疲软，同时通胀继续温和上升，企业对未来的悲观情绪升温。“不同行业和地区的情况各不相同，在不确定性上升和下行风险加大的报告中，整体前景变得更加悲观。”

达拉斯联邦储备银行指出，消费者需求减弱是许多企业持续担心的问题，而中东持续冲突和全球地缘政治紧张局势加剧也被认为是下行风险。

通胀方面喜忧参半。多数美联储地区的联系人士指出，消费者正在抵制进一步的物价上涨。一家大型服装零售商告诉波士顿联邦储备银行，计划在初秋对部分商品进行适度降价，以提振销售。

不过，也有一些迹象表明，通胀压力可能正在再次加速。褐皮书显示，许多地区的投入成本持续上升。本月早些时候的另一项调查显示，制造商在5月报告了一系列投入的价格飙升，这表明未来几个月商品通胀可能会加剧。

对美联储官员来说，就业市场传来可喜的消息，就业总体上略有增长，多数美联储地区的劳动力供应状况有所改善，员工流失率有所下降，工资继续以温和的速度增长。12个辖区中有8个表示就业增长微不足道或升幅温和，大多数地区的劳动力供应情况有所改善。

亚特兰大联储主席Raphael Bostic预计，疫情期间出现的“爆炸性”价格压力将在明年恢复到正常水平，许多不同通胀指标都在回归目标区间。如果事态按照预期的方向发展：通胀放缓、劳动力市场放缓、经济有序进入较缓慢但稳定的增长模式，那么预计今年第四季度降息。

中国银行研究院高级研究员王有鑫对21世纪经济报道记者表示，美联储褐皮书显示，美国经济活动继续扩张但增速放缓，消费者需求趋弱，企业对未来看法悲观。这反映了当前美国经济面临的一些挑战和不确定性。同时，通胀虽顽固但整体仍处于下行趋势。随着美国经济回落和消费降温，美联储降息只是早晚问题。

高利率阴霾暂难消

在美联储降息的真正“鸽声”奏响之前，市场仍在高利率阴霾笼罩之下。

5月29日，与美联储利率预期关联最为紧密的2年期美债收益率一度突破5%关口，尾盘有所回落。素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率也大涨6.2个基点至4.617%，盘中一度升至4.638%，为5月1日以来的最高水平。与此同时，美元指数29日也上涨0.43%，报105.11。

在美债收益率高企背后，本周的一系列美债拍卖的结果非常糟糕。28日进行的690亿美元两年期美债标售需求低迷，得标利率为4.917%，创下去年10月以来最高，得标利率比预发行利率4.907%高出1个基点，在过去四次2年期美债拍卖中第3次出现尾部利差。本次两年期美债的投标倍数为2.41倍，创下2021年11月以来的最低水平。

同一天，在规模700亿美元的五年期国债标售中，最终得标利率为4.553%，高于预发行利率4.540%，显示需求疲软，尾部利差达到了1.3个基点，为1月份以来最大。此次标售的标投倍数为2.30倍，低于上次标售的2.47倍，这是2022年9月以来最弱的标投比。

到了29日，美国财政部标售了440亿美元七年期国债，最终得标利率为4.65%，高于投标截止时二级市场的收益率，暗示投资者要求溢价才愿购买。衡量需求的标投倍数为2.43倍，低于上个月的2.48和平均水平2.55倍。

王有鑫对记者分析称，本周美债拍卖结果不佳，标投倍数下降，反映市场对美债投资兴趣下降。目前美国经济维持温和增长，通胀压力仍然顽固，美联储官员近期表态有所偏鹰，使得降息预期不断降温，投资者可能担心后续美债收益率再度上行导致投资出现亏损。

长期来看美债供应仍是个问题。在赤字经济增长模式下，未来美国政府债务规模会不断扩张，美债供求矛盾会不断放大，美债上限问题将反复出现，相关因素将影响美债吸引力。

除了美债供应担忧，国泰君安研究所资深市场分析师张新貌对21世纪经济报道记者分析称，近期超预期的美国PMI数据也是美债利率上行的原因。美国5月综合PMI指数为54.4，为25个月以来的新高，表明在补库周期开启的情况下，美国经济有较强韧性，市场再度推迟美联储首次降息的时点。

张新貌认为，无论通胀预期如何变化，美国10年期国债利率整体的波动预计在今年并不高，市场虽然对降息有不同看法，但美国就业与消费数据转冷，美联储会对通胀有更高的容忍度，认为加息已经不是一个可能的选项，有利于美债利率企稳回落。同时，美元指数与黄金出现了同步上扬，一方面体现出美元得到了高利率的加持，另一方面体现出资产定价开始出现新的逻辑。从美元近期的走势来看，技术上似乎开始呈现出上升的趋势，这是否会形成中期趋势，值得投资者进一步关注。

接下来，美联储几乎肯定会在6月11日至12日的会议上维持基准利率不变，虽然美联储官员几乎排除了再次加息的可能性，但他们也表示，在受到今年前三个月高于预期的物价上涨的刺激后，未来几个月需要持续出现令人鼓舞的通胀数据，然后才会降低借贷成本。

在王有鑫看来，美债收益率和美元上涨可能会对全球金融市场带来一定冲击。首先，对于新兴市场和发展中国家来说，美元上涨可能导致货币呈现贬值压力，进而增加债务负担和资本流出压力。其次，美债收益率上涨可能导致全球资金回流美国，对全球股市、债市等金融市场价格产生压力。此外，美元指数上行也将对大宗商品价格走势带来影响。

不过，从中长期看，随着美国经济增长压力加大和美联储货币政策转向，美债收益率和美元指数将逐渐回落，对全球金融市场的影响将逐渐减弱。